Se dice para advertir a alguien que preste atención o esté alerta. Algo así como 'watch out' en inglés, pero más canalla.
"Oye, ¡pela el ojo! Esa ola viene con fuerza y te va a mandar al fondo del mar."
Es una forma de decir que estés atento, con los sentidos bien afilados, para no perderte ni un chisme.
"Compadre, pela' el ojo que el parche está planeando un paseo bacano pa'l río."